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细数苏宁董事长张近东的朋友圈

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  疫情后,美联储在3月果断采取行动,但在入市购买资产前,美联储先要求必须获得美国财政部的支持(即美联储不为其购买的资产承担损失),这种财政、货币政策的协同迅速稳定了屡次熔断的金融市场。

  这种协同预计将在不短的一段时间内持续。但是,央行的信用仍是最宝贵的资产,一旦破坏,后果不堪设想,因此各国未来应该如何推进这种协同?此次财政和货币政策支持力度都较为克制的中国,面对短期内难以完全复苏的全球经济,下一步又该怎么做?

  对此,在10月24日的第二届外滩金融峰会上,国内外专家就“重启世界经济:财政政策与货币政策的协同”这一话题进行了讨论。

  美联储原理事沃尔什:加强全球层面的货币、财政政策协同

  胡佛研究所杰出访问学者、美联储原理事沃尔什(Kevin Warsh)表示,货币和财政协同并非坏事,比起单一国家内部的政策协同,沃尔什当前的关注点更多落在全球层面的货币、财政政策协同上,因为各国的子弹都所剩无几。

  “全球化使得各国相互连通,人力、资本流动都是如此。当我们面临一个很大的冲击时,所有弹药都已经用出去了,此前多国火速降息至0,所以这种情况下,更重要的是各国协同合作,一起进行货币宽松,这样才能起作用。” 沃尔什称。

  在他看来,跨国的协同可给本国带来积极作用。"如果G20国家间能携手做一些协调性的货币和财政政策,作用会非常大,例如降息或QE同时发生时作用可能更大。如果刺激幅度比较大,可能需要各国央行行长、决策者之间预先沟通,那样我们就可以避免很严重的货币贬值等情况。”沃尔什表示。

  但他强调,协调并不意味着央行可以完全妥协独立性或专业判断,否则信用的丧失最终将使其付出代价。今年美联储扩表近4万亿美元,机构预计美国财政部将发行4.4万亿美元国债,这还是在不计入额外刺激的情况下。沃尔什认为,这种协调并不是“暗箱操作”,参与的机构都必须有足够的信誉,同时需要做一些对中长期有利的操作,而不仅局限于眼前。

  “一定要充分理解货币政策的独立性,央行要清楚知道自己要做什么,而且在涉及到委任相关金融机构代央行进行资产购买操作时,必须关注它们的信誉。”他称。

  BIS博里奥:央行应维护公信力,关注企业债务重组

  国际清算银行(BIS)货币与经济部门主任克劳迪奥·博里奥(Claudio Borio)认为,危机持续的时间将比想象中更长,因此未来如何应对企业破产处置、债务重组等问题则需引起关注。

  博里奥提及,在疫情发生的第一阶段,财政和货币政策协同为市场及时提供了流动性,帮助企业避免破产,也压低了金融市场融资成本,但显然疫情仍在全球肆虐,因此光做这些已经不够了。

  “所以我就要讨论破产阶段了。最重要的是,在出现破产时如何应对,例如旅游和航空业是潜在的破产重灾区。我们要看哪些公司能持续下去而哪些不能,哪些能进行债务重组,我们要做到向有劳动生产力的行业或企业提供支持。”在下一阶段,BIS认为支持措施要从一揽子计划转到更为精准的支持,这一阶段央行的作用有限,财政政策应该肩负重任。

  博里奥表示,财政、货币政策的协同取得了阶段性成果,但真正的考验还未到来。例如,有时财政方面希望进行的补偿会导致很大或很不合理的损失,但央行很难扭转乾坤,这进而就可能影响央行的独立性;有时央行加息是为了给中长期腾挪货币政策空间,但鉴于政府债务高企,政府就可能施压央行要求保持低利率、降低融资成本。“这时央行就需要坚持自己的使命,并敢于去抗争,只有一个有公信力的央行才能在必要时采取必要的措施,并带来长期有利的效果。”

  清华五道口张晓慧:深化政府债券市场以加强协同效果

  视线转向中国。清华大学五道口金融学院院长、中国金融四十人论坛资深研究员张晓慧认为,中国的财政和货币政策的协同效应总体上发挥得比较好,无论是亚洲金融危机时期、国有商业银行股改上市时期还是今年疫情爆发初期。所以在这一基础上,还可以通过进一步深化政府债券市场,来进一步加强两大政策的协同。

  与成熟市场相比,张晓慧认为,无论是从市场规模、交易活跃度还是国债收益率曲线的应用而言,中国还有很大差距,有几点值得认真思考。

  首先,财政部当前在国债的发行期限上往往更多考虑的是还本付息压力,而对发行期限结构是否平衡等关注度不太够。一般来说,财政部更偏爱发行中长期国债,这就可能导致政府债券的发行和财政投放的节奏不太匹配,因而也可能造成流动性冲击。

  目前,中国的短期国债占比较低,中期国债比例较高,以去年发行的国债为例,1年和1年以内的短期品种占比24.5%,2~10年的中期品种占比64.4%,10年以上的长期品种占比为11.1%,相比之下,美国的国债期限分布比较平均。未来,中国除了要合理安排国债发行期限和频率、公布财政收支和发债计划、公开交易信息以助力提高透明度以外,还要重视金融市场的机制建设,稳步发展国债的回购、期货、期权市场,以及完善做市商制度。

  其次,张晓慧提及,央行负责经理国库,所以对财政资金的运行状况往往有条件做全面联系和及时监测,所以我们可以借鉴美国的经验,由央行根据市场情况和国库的库款状况来安排债券发行计划,包括发行节奏和期限品种,这样就可避免对货币政策造成干扰和冲击。

  此外,地方债发债机制问题也需要进一步厘清。张晓慧称,地方政府债在中国分成一般债券和专项债,一般债券实行代发制,由省级政府代市县政府发债,而花钱的实际是各级政府,所以这种代发安排没有体现谁花钱谁举债、谁负责的原则,隐含着刚兑和道德风险。“既然是代发,何不全部将一般债转为国债,这样还可以改变国债和地方债失衡的问题。”

  她还提及,另一个问题是地方政府专项债筹集的资金和项目之间的对应关系。地方政府往往是在项目还未准备到位时,就开始募集专项债,因此"资金等项目"的现象突出。同时,地方债的集中发行推高了债券持有人的集中度,这会造成市场流动性降低,也增加了未来债券发行的难度。“可通过货币和财政政策的协同,进一步平滑政府债券发行的节奏,货币政策工具的使用也要充分考虑提前量,保证市场利率的平稳。”

  财科所刘尚希:从铸币税角度探讨财政货币协同

  在今年5月12日,即“两会”前,中国财政科学研究院院长刘尚希率先提出“赤字货币化是当下财政货币政策组合的合理选择”,引发业内人士热议。从近几个月的央行资产负债表可以看出,央行显然对该选项持保留意见。

  此次,刘尚希从铸币税的角度讨论了财政、货币政策协同的问题。他认为,符合经济社会发展需要而增加的货币量,就可简单定义为铸币税。“它与通胀没任何关系,因为货币只要不超发,在正常的情况下就不会导致通胀。相反,商品、服务规模扩大了,但货币没有相应增加,就会导致通缩。只要经济没有萎缩,那么货币总是在增长的,这个扩大的存量里的增量部分,实际就是铸币税。”

  刘尚希认为这里还涉及一个货币投放的问题。“现在更多是通过央行公开市场操作来进行货币投放,但通过国债投放货币的方式几乎没有,因为从央行资产负债表来看,现在国债占比只有百分之四点几,跟成熟市场相比,这个比重相当低。因此铸币税也并没通过国债来转移给财政使用,而是转移到商业银行或市场去了。这样带来的分配效应在于,本来属于国家收益的部分,变成了市场的收益,这种分配产生的影响是相当大的。”

  在他看来,当前我们深处一个充满不确定性的高风险环境,如何释放财政、货币政策的潜力同时又不引发副作用(如通胀)?从这个意义上讲,刘尚希认为现在对铸币税的问题应当重新思考,纳入财政、货币政策协同的领域中。

  安信证券高善文:为特定受疫情冲击的群体提供更有力的支持

  安信证券首席经济学家高善文则建议,后续的货币、财政政策应该重点支持受疫情冲击更为严重的特定群体、特定行业,提供更强有力的社会保障网。

  他表示,在此次疫情冲击下,不同的收入阶层受到疫情的影响程度不同,对比低收入人群,高收入阶层的财富在疫情之后恢复得更快,并且显著超过疫情之前的水平,这与货币宽松下资产价格攀升不无关系。

  与此形成鲜明对比的是,大量低收入群体难以受益于宽松货币政策所带来的资本价格上涨,其收入和消费的增长非常显著地慢于疫情之前的水平。

  高善文表示,疫情对经济活动的冲击主要集中在服务业、航空、旅游、餐饮、线下零售等领域,而大量的低收入人群也相对较集中在这些领域就业,因此他们的生活状况、收入和消费都受到了更严重的冲击,从而妨碍了经济活动的进一步恢复。

  作者:周艾琳

【编辑:罗攀】
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